Xin chào

Hôm nay, chúng ta cùng đi sâu phân tích báo cáo tài chính quý II/2025 của Galaxy Digital – đơn vị dẫn đầu trong lĩnh vực tài sản số và giải pháp trung tâm dữ liệu, đang chuẩn bị cho bước chuyển mình chiến lược. Từ mô hình kinh doanh truyền thống tạo ra đến 95% doanh thu nhưng chỉ có biên lợi nhuận dưới 1%, Galaxy hướng tới một mô hình mới với tỷ lệ doanh thu - chi phí đầy hấp dẫn.

Tóm tắt nhanh

• Mảng giao dịch crypto của Galaxy mang về 13 triệu USD lợi nhuận trên tổng doanh thu 8,7 tỷ USD (biên lợi nhuận chỉ 0,15%) nhưng phải chi trả 18,8 triệu USD tiền thưởng mỗi quý – kinh doanh cốt lõi đang âm dòng tiền
• Chuyển hướng AI: Hợp đồng 15 năm với CoreWeave về 526MW, hứa hẹn biên lợi nhuận 90% trên doanh thu trung bình hàng năm hơn 1 tỷ USD qua ba giai đoạn, bắt đầu từ nửa đầu năm 2026
• Nắm quyền kiểm soát 3,5GW công suất tại Texas trong bối cảnh thị trường nguồn cung hạn chế, nhu cầu trung tâm dữ liệu dự kiến tăng gấp bốn lần vào năm 2030
• Đã huy động thành công 1,4 tỷ USD tài chính dự án, xác thực khả năng thương mại, loại trừ rủi ro thực thi
• Mô hình hiện tại phụ thuộc vào lãi kho bạc crypto (198 triệu USD trong quý II) để duy trì hoạt động vì kinh doanh giao dịch tiêu tốn vốn lớn nhưng tỷ suất lợi nhuận rất thấp
• Cổ phiếu từng tăng 17% sau công bố kết quả, nhưng nhanh chóng điều chỉnh do nhà đầu tư chưa kỳ vọng doanh thu tăng trưởng cho đến nửa đầu 2026

Khi xem xét các chỉ số tài chính quý II của Galaxy Digital, dễ bỏ qua một điểm mấu chốt: triển vọng tương lai. Nhìn kỹ hơn, dễ thấy công ty do Michael Novogratz lãnh đạo đang chuyển mình từ giao dịch crypto theo chu kỳ sang nguồn thu đều đặn hơn từ hạ tầng AI.

Đầu tư Crypto không còn hỗn loạn

Quên đi việc ghi nhớ seed phrase, lo ngại hacker tấn công sàn, hay thức đêm thiết lập ví.

Với Grayscale, bạn có thể đầu tư Bitcoin, Ethereum và các tài sản số khác giống như mua cổ phiếu – thông qua các sản phẩm tuân thủ quy định, được báo cáo trước SEC.

• Không cần quản lý khóa cá nhân
• Không lo giao dịch ngoài sàn được quản lý
• Không phải học hỏi quá nhiều về kỹ thuật

Đây là cách đơn giản nhất cho cả nhà đầu tư cá nhân lẫn tổ chức tiếp cận thị trường số.

👉 Khám phá Grayscale

Mỏ vàng hạ tầng AI

Galaxy Digital đang thực hiện một trong những cú chuyển mình mạnh mẽ nhất thị trường crypto – chuyển từ giao dịch biên lợi nhuận thấp sang vận hành trung tâm dữ liệu AI có biên lợi nhuận cao.

Trong quý, Galaxy ghi nhận 31 triệu USD lợi nhuận ròng, và sau điều chỉnh các khoản không bằng tiền mặt cùng chi phí chưa thực hiện, EBITDA điều chỉnh lên tới 211 triệu USD.

Mảng giao dịch chỉ đóng góp 13 triệu USD lợi nhuận từ doanh số 8,7 tỷ USD – tức biên lợi nhuận chỉ 0,15%. Lượng doanh thu khổng lồ này gần như không tạo ra lợi nhuận thực chất.

Trong khi đó, hợp đồng trung tâm dữ liệu AI mới dự kiến mang lại biên lợi nhuận đến 90% trên doanh thu trung bình trên 1 tỷ USD mỗi năm.

Tôi lạc quan về tiềm năng xây dựng năng lực AI và điện toán hiệu năng cao, song mức biên lợi nhuận này có phần phi thực tế. Đối chiếu với các đơn vị trung tâm dữ liệu AI hàng đầu như Equinix và Digital Realty vừa công bố quý này: biên lợi nhuận chỉ đạt khoảng 46-47%.

Tuy nhiên, về dòng tiền, rõ ràng đây là bước đi hợp lý. Galaxy hiện dựa chủ yếu vào doanh thu giao dịch – vốn “ngốn” chi phí lớn và lợi nhuận thấp; còn phần lợi nhuận thực (doanh thu trừ chi phí) chủ yếu đến từ mảng Kho bạc & Doanh nghiệp.

Mảng này bao gồm đầu tư tài sản số, khai thác, đầu tư cổ phiếu, cùng lãi/lỗ thực và chưa thực hiện từ các khoản này.

Kho bạc của Galaxy trị giá khoảng 2 tỷ USD, vừa là phương tiện đầu tư, vừa là nguồn cấp vốn chiến lược khi thị trường thuận lợi.

Mảng này tạo ra 198 triệu USD lợi nhuận, loại trừ các khoản chưa thực hiện bằng tiền mặt. Khác với các đơn vị chỉ kinh doanh crypto, Galaxy có thể chủ động thanh khoản kho bạc nhờ bán tài sản vào thời điểm thuận lợi.

Điểm khác biệt này so với chiến lược kho bạc Bitcoin của Michael Saylor – vốn “mua, giữ và không bán”, chỉ tạo ra khoản lãi chưa thực hiện 14 tỷ USD trong quý này. Tuy nhiên, đó chỉ là “lợi nhuận trên giấy”, không mang lại giá trị thực cho cổ đông.

Tham khảo thêm: Strategy’s Mark-to-Moon 🌒

Galaxy thì khác – họ không chỉ giữ crypto mà bán linh hoạt để thu lời thực, chia sẻ cho cổ đông.

Dẫu vậy, tôi cho rằng mảng kho bạc này chưa phải nguồn thu ổn định. Khi thị trường crypto thuận lợi, mảng này vẫn “đẻ ra tiền”, nhưng bản chất thị trường luôn biến động theo chu kỳ, và việc dựa vào nguồn này là rất rủi ro.

Đó là lý do Galaxy rất cần chuyển hướng sang AI, bởi mô hình kinh doanh hiện tại không thể duy trì lâu dài.

Cơ hội thị trường

Galaxy đã tự định vị ở giao điểm của hai xu hướng lớn: nhu cầu tính toán AI tăng trưởng đột biến và sự thiếu hụt hạ tầng điện tại Mỹ. McKinsey dự báo nhu cầu trung tâm dữ liệu toàn cầu sẽ tăng từ 55GW (2023) lên 219GW (2030), tức tăng gấp bốn lần.

Những nhà cung cấp cloud siêu lớn (hyperscalers) dự kiến đầu tư đến 800 tỷ USD vào trung tâm dữ liệu đến năm 2028, tăng 70% so với năm 2025, nhưng nguồn cung điện đang là điểm nghẽn.

Galaxy sở hữu tiềm năng 3,5GW tại khuôn viên Helios ở Texas – đủ cấp điện cho hơn 700.000 hộ gia đình. Với 800MW đã được phê duyệt, cùng thêm 2,7GW đang chờ duyệt bởi Hội đồng điện Texas (ERCOT), Galaxy đang kiểm soát nguồn công suất lớn nhất nhì thị trường AI vốn khan hiếm năng lượng.

Phối cảnh số của trung tâm dữ liệu Helios AI & HPC, Texas do Galaxy vận hành.

Trọng tâm của sự chuyển đổi là hợp đồng 15 năm với CoreWeave – một trong những hợp đồng hạ tầng AI lớn nhất ngành, cam kết sử dụng 526MW công suất CNTT qua ba giai đoạn.

Dự báo biên lợi nhuận 90% xuất phát từ mô hình “nhẹ tài sản” của các trung tâm dữ liệu sau khi hoàn thiện xây dựng.

Yếu tố rủi ro lớn nhất trong hợp đồng CoreWeave chính là việc triển khai. Khi đang suy tính về nguồn vốn và kế hoạch thực hiện quy mô lớn mà Galaxy phải đảm nhận, thì họ đã vượt qua trở ngại đầu tiên.

Ngày 16/08, Galaxy đã hoàn tất huy động 1,4 tỷ USD cho dự án trung tâm Helios, đủ vốn hoàn thành xây dựng giai đoạn I. Điều này củng cố niềm tin của tôi về khả năng loại bỏ rủi ro tài chính và minh chứng dự án Helios có thể khai thác thương mại.

Phương trình dòng tiền

Dòng tiền thực tế của Galaxy phản ánh rõ sự bấp bênh từ mảng giao dịch và đồng thời nhấn mạnh lý do vì sao trung tâm dữ liệu AI là giải pháp tài chính ổn định, lâu dài.

Kết thúc quý II, Galaxy sở hữu 1,18 tỷ USD tiền mặt và stablecoin – con số nghe rất lớn nhưng phần lớn bị “giữ” lại phục vụ cho giao dịch ký quỹ vốn cần dự trữ thanh khoản lớn. Số tiền thực tế tự do sử dụng là rất hạn chế.

Dòng tiền tự do hàng quý gần như không đáng kể. Sau khi trừ đi 14,2 triệu USD lãi vay và chi phí vận hành thường xuyên, hoạt động cốt lõi gần như chỉ đủ hòa vốn.

Galaxy vì vậy buộc phải dựa vào việc giá tài sản crypto tăng – tức mảng kho bạc và khai thác – để tạo nguồn thu chi phí hoạt động, dù hai mảng này vô cùng biến động. Ba giai đoạn hợp đồng với CoreWeave và mô hình biên lợi nhuận cao hứa hẹn sẽ sớm tạo dòng tiền dương cho công ty.

Dù biên lợi nhuận thực tế khả năng thấp hơn mức 90% nhưng chỉ cần đạt 40-50% cũng đã ổn định hơn đáng kể so với mảng kho bạc theo chu kỳ.

Khác với mô hình giao dịch phải liên tục đầu tư vào vốn lưu động và công nghệ, trung tâm dữ liệu sẽ tạo dòng tiền ổn định để mở rộng hoặc chia sẻ cho cổ đông.

Việc Galaxy vừa huy động thành công vốn xây dựng Helios là giải pháp hiệu quả cho bài toán dòng tiền, tạo điều kiện tách biệt nhu cầu phát triển hạ tầng với các chi phí vận hành. Điều này gần như không thể có ở mô hình mở rộng giao dịch, vốn cạnh tranh trực tiếp nguồn lực với các nhu cầu nội bộ khác.

Cấu trúc chi phí

Tổng chi phí mảng tài sản số lên tới 8,714 tỷ USD, riêng chi phí giao dịch đã chiếm 8,596 tỷ USD – vốn chỉ là chi phí chuyển qua không tạo lợi nhuận, khó có thể tối ưu hóa vì thị trường giao dịch crypto ngày càng cạnh tranh, biên lợi nhuận nhỏ.

Đáng chú ý, chi phí thưởng quý gồm 18,8 triệu USD trả bằng cổ phiếu (phải trả bằng tiền mặt), cao hơn cả lợi nhuận cốt lõi tạo ra trong cùng kỳ (13 triệu USD).

Chuyển dịch sang vận hành trung tâm dữ liệu AI sẽ thay đổi căn bản này, bởi mô hình chi phí biến đổi rất thấp khi đã đi vào vận hành.

Để so sánh, tổng lợi nhuận gộp điều chỉnh của mảng tài sản số Galaxy quý II chỉ đạt 71,4 triệu USD, trong khi chỉ riêng Giai đoạn I & II của Helios (~400MW) đã có thể tạo doanh thu hàng quý đến 180 triệu USD với mức độ phức tạp vận hành và chi phí thấp hơn rất nhiều.

Phản ứng thị trường

Cổ phiếu Galaxy tăng khiêm tốn 5% ngay sau công bố kết quả tài chính quý II, sau đó tăng tổng cộng khoảng 17% trong một tuần rồi điều chỉnh giảm mạnh.

Lý do một phần là vì nhà đầu tư nhận thấy 180 triệu USD trong tổng số 211 triệu USD lợi nhuận chủ yếu đến từ điều chỉnh phi tiền mặt và lãi kho bạc chứ không phải cải thiện hoạt động cốt lõi.

Nhà đầu tư cũng chưa đánh giá đầy đủ chuyển hướng sang hạ tầng AI vì chưa dự kiến có doanh thu đáng kể từ trung tâm dữ liệu trước nửa đầu 2026.

Dù vậy, tôi vẫn lạc quan về xu hướng dài hạn dựa trên các động thái gần đây của công ty.

Dự án bổ sung 2,7GW công suất đang chờ phê duyệt từ ERCOT cho thấy Galaxy đang củng cố vị thế nhà cung cấp hạ tầng quy mô lớn thay vì chỉ vận hành một vài dự án nhỏ lẻ.

Khi hoàn thiện, hệ thống trung tâm dữ liệu tại Texas của Galaxy có thể so kè với các “siêu dự án” của Amazon, Microsoft hay Google – giúp Galaxy có lợi thế đàm phán với các đối tác AI lớn, đồng thời tối ưu năng lực vận hành để cải thiện biên lợi nhuận.

Kinh nghiệm sâu về mảng crypto giúp Galaxy có vị thế độc quyền ở điểm giao giữa AI và blockchain.

Lộ trình sắp tới

Galaxy đang đặt cược lớn theo kiểu “được ăn cả ngã về không”: nếu chuyển mình AI thành công, công ty sẽ từ một đơn vị giao dịch biên lợi nhuận thấp trở thành cỗ máy tạo dòng tiền bền vững; ngược lại sẽ đốt hàng tỷ USD vào bất động sản đắt đỏ tại Texas trong bối cảnh hoạt động cốt lõi cạn kiệt dần.

Khoản tài chính dự án 1,4 tỷ USD xác lập niềm tin từ bên ngoài, song tôi sẽ quan sát hai chỉ số then chốt: liệu Galaxy có kịp hoàn thành triển khai 133MW công suất AI vào nửa đầu 2026, và liệu mức biên lợi nhuận 90% có được duy trì khi phát sinh chi phí vận hành thực tế?

Hiện dòng tiền đủ duy trì hoạt động, song để tăng trưởng mạnh vẫn cần sự thuận lợi kéo dài của thị trường crypto. Hội tụ cơ hội lớn từ hạ tầng AI – nguồn thu lâu dài, ổn định – nhưng thành bại còn phụ thuộc hoàn toàn vào tiến độ triển khai trong 18-24 tháng tới.

Việc vừa hoàn tất huy động vốn cho dự án đã loại bỏ một rủi ro then chốt, nhưng Galaxy cần chứng minh có thể chuyển đổi hạ tầng khai thác crypto hiện hữu thành trung tâm tính toán AI chất lượng doanh nghiệp – điều then chốt để nhà đầu tư vững tin nắm giữ dài hạn.

Trên đây là toàn bộ phân tích kết quả quý II của Galaxy. Chúng tôi sẽ trở lại với những câu chuyện đáng chú ý khác trong thời gian tới.

Hẹn gặp lại … hãy luôn giữ tinh thần khám phá,

Prathik

Lưu ý:

1. Bài viết này được đăng lại từ [Token Dispatch]. Mọi bản quyền thuộc về tác giả gốc [Prathik Desai]. Nếu bạn cần phản hồi về việc đăng lại, hãy liên hệ đội ngũ Gate Learn để được hỗ trợ kịp thời.
2. Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm: Ý kiến và nhận định trong bài viết là của cá nhân tác giả, không phải khuyến nghị đầu tư.
3. Bản dịch sang các ngôn ngữ khác thực hiện bởi đội ngũ Gate Learn. Nếu không có chỉ định khác, mọi hành vi sao chép, phát hành hoặc đạo văn bản dịch đều bị nghiêm cấm.